晶科转债783778正股基本面分析
晶科转债发行方式为优先配售和网上发行，债项评级AA，主体评级AA。发行规模为30.00亿元，初始转股价格为6.75元，参考公告发行日正股收盘价格6.22元，转债平价92.15元，参考同期限（6年）同评级（AA）的中债企业债到期收益率（2021年4月21日）为4.63%，到期赎回价112元，计算纯债价值为89.65元。综合来看，债券发行流动性较好，评级一般，债底保护性较高。博弈条款中规中矩，下修条款较为宽松（ 15/30，90% ），赎回条款（ 15/30，130% ）和回售条款为（ 30/30，70% ）均正常。
晶科科技基本面分析业内领先的光伏运营商
公司主营业务包括光伏电站建设、运营。公司成立于2011年，前身为晶科能源工程有限公司，于2020年5月在A股上市。公司主营业务包括光伏电站运营、转让和 EPC，具备 开发-投建-运管-转让 全方位的服务能力。公司开发的光伏电站项目包括普通地面电站、屋顶分布式电站以及 农光互补 等光伏复合电站等多种类型。公司通过开发、持有、运营各类光伏电站，从中获得规模增长以及稳定的发电收入。
公司光伏电站运营体量领先，业务具备协同性。截止2020H1公司拥有光伏在运装机3.05GW，在民企中仅次于协鑫新能源。除电站运营外，公司同时开展光伏电站EPC业务，EPC业务与光伏电站运营具备协同性。另外，晶科科技与晶科能源（纽交所上市）为同一控制方，其中晶科科技负责下游光伏电站运营，而晶科能源为一体化的光伏制造商，具备较好的业务协同性。
目前光伏电站运营板块贡献主要业绩，EPC业务短期受外部因素压制。公司成立初期获得大量晶科系光伏电站资产注入，同时对外部优质电站资产展开大规模收购，业务规模迅速扩大。但是补贴拖欠导致现金流紧张，公司于18年转向加快发展资金周转效率更高的光伏电站 EPC。整体而言，2016-2018年公司光伏电站运营及EPC业务规模均实现快速增长，业务毛利润维持平稳。由于国内光伏新增装机规模下降以及公司份额下滑，19年EPC业务规模同比下降。受疫情影响，20年公司EPC业务存量项目进度较计划推迟;同时，光伏竞价项目申报截止时间亦有所推迟，进一步影响公司后续的EPC项目订单获取时间与开工时间。
受补贴拖欠影响，近两年出售电站导致存量装机减少。公司成立初期大规模并购后，总并网装机规模大幅增长，由2016年末1461MW增长至2018年的3093MW。2019年公司光伏电站总并网装机规模同比下降，主要原因是承受应收电价补贴压力，公司为快速回笼资金，逐步出售存量补贴电站。公司2019年出售旗下四家子公司部分或全部股权（并网容量合计250MW），另一方面补贴拖欠也影响了公司开发新项目的能力，导致2019年以来公司装机增速放缓。
光伏渐成新能源发电主力，运营集中度有望提升
2020年光伏新增装机与消纳总量增速回升。根据能源局规划，20年电网光伏新增消纳空间为48.45GW，同比增加62.31%，年末国内光伏累计并网容量252GW。碳减排已成为全球共识，中国力争实现2030年碳达峰、2060年碳中和，核心关键就是2025年非化石能源占一次能源消费量比例达到20%这一关键指标。我们预计 十四五 年均新增装机光伏70-80GW之间。
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